长期征集
日子很难，生活不容易，每个人都有自己的苦，有苦说不出的感觉，受苦的人最懂。
和吃苦相比，有苦难言，无人问津，可能比苦本身还难受。
重生之后，叶檀老师变了很多，变得能吃苦，吃自己的苦，吃别人的苦。
她说，有苦我们一起分担。
每周六，叶檀老师都会亲自回复，并在公众号上发出，有苦难言的朋友，如果你也想和叶檀老师倾诉，把你的故事，发送到邮箱yetanbusiness@163.com，叶檀老师看到，一定会回复。
记住，这世界还有人，关心你，在乎你，理解你。
文/叶檀财经团队
中国的巴菲特似乎很多，但有渊源的可能就李录一个。
10月5日，李录在哥伦比亚商学院举行的格雷厄姆·多德年度午餐会上，进行了一场深度对话，很多洞见值得品读。
李录说，能力圈是巴菲特价值投资理念的核心，不少人认为多读多看多学习多研究，就能让能力圈不断成长。
这么理解虽然没错，但可能没抓住要义。
人类天性高看自己，很容易模糊甚至失去边界意识，作为一种投资纪律，能力圈的本质，其实是约束人性，时刻告诫自己不懂什么，该放弃什么。
那么到底什么是价值投资？
价值投资不是一顶帽子，而是知行合一的信条。
市场中的参与者大致有三类，一类是套利者，利用市场情绪导致的定价错误，低买高卖，他们从悲观者手里买入，再卖给乐观者。
第二类是投机者，这类人不关心什么价值，更在乎别人怎么做，买什么，卖什么。他们本质是零和博弈的参与者，有人赚就有人亏。
而价值投资者，通常只关注企业能否随着时间创造价值。
这里的“价值”十分宽泛。它可以是一家源源不断返还现金流的低成长，甚至不成长公司，也可以是一家胜率很低，回报巨大的高成长企业。问题不在于企业类型，而在于投资者能不能理解。
此外，价值投资者非常在乎防范风险，毕竟投资是一种预测未来的活动，而未来天然不可预测。
李录说，现实中没多少人是纯粹的价值投资者，更多人兼具投资和投机、价值和套利，比例不同，选择不同。
投资即人生，投资选择往往是人生选择。李录说，年轻人可以选择零和游戏，也可以选择创造价值的人生路径。
他建议大家选择“双赢”的事情。因为在双赢的世界里，人可以持续保持专注与投入，能力、知识、健康能够不断积累，不断复利。
而零和游戏的麻烦在于，它能够迎合人的短期本能，今天有用，明天可能没用了。无法积累的人生，终究会被他者所替代，可能是别人，也可能是AI。
跌懵了，外资做空导致开门黑，东方市场在流血
10月，A股遭遇开门黑，上证指数8日下跌0.79%，9日早盘续跌超过1%，最惨的时候一度跌至7月份以来最低点。
从指数表现来看，创业板和科创板是最惨淡的。
7月至今，创业板跌幅已经超过30%，抹平年内所有涨幅，10月开始收绿，截至10月8日，创业板年内跌幅为5%。
科创50目前是主要指数中唯一年内上涨的，这一点看似是优势，实则是劣势，因为9月中下旬至今，科创50跌幅最深、最快。
截至10月8日，科创50成分股中，收盘价高于120日均线的股票只剩3只，占比为6%，创下2022年10月有统计数据以来的最低水平。截至10月9日，科创50还剩8.41%可以下跌，按照9日上午的跌幅，一两天就没了。
再说上证指数，如果不是神秘力量（宽基ETF）的加持，上证指数9日不可能翻红。
为什么A股近期走势这么弱？不少人认为是外资释放的消息导致的。
10月1日，摩根士丹利发布研报，认为美国联邦通信委员会（FCC）对中国光模块的限制，最早会在3.2T落地。
研报认为，美国将通过“含美量”进行限制，而非一刀切。所谓“含美量”，即光模块成本中，65%的价值需来自美国企业。据此计算，电芯片DSP、激光器等高价值配套将被锁定在美国企业手里。
10月8日，东山精密等光模块公司的交流显示，目前没有任何官方渠道可以证实摩根士丹利的内容，近期美国客户的反馈仍然是保交付。
在摩根士丹利研报之前的高盛研报认为，2027年，800G、1600G光模块将开始降价，800G均价从418美元降至不到400美元，1.6T从798美元最低降至600美元。
今年6月份，市场就曾经传出英伟达要求光模块降价10%的传闻，之后不了了之。
10月9日，AI出口链另一大品类PCB也爆出大消息。国内各大股票平台、投资群疯传，美国印刷电路板协会正向美国政府及国防部施压，要求在军工产业中完全剔除中国PCB产品。
这一消息类似英伟达压降光模块，传过不止一次。
为何外部消息总能产生这么大影响力？这可能是个心理学问题。
讲道理，2016年至今，科技摩擦快10年了，最难熬的时候都过去了，不应该这么脆弱。但A股就是这么脆弱，只要有风吹草动，就先跌为敬。
如果说对美出口有下跌的理由，那纯粹的国产替代，就没有一丝借口了。10月8日、9日两天，半导体产业链里国产替代为主的公司，跌幅一点也不比出口链小，这又是为什么？
也许压根就没什么理由，而是李录所说的，零和博弈思维导致的。从机构到散户，大家都在零和，谁也别怨谁。
此前的文章中，我们猜测东方市场可能在流血，10月7日，国际金融协会的报告进一步证实了这一点。
国际金融协会最新的报告显示，受美国加息、美债收益率上升影响，9月份，外国投资者从新兴市场（股票+债券）撤资263亿美元，为6月份以来首度月份净流出。
据统计，截至9月份，外资净流出新兴市场股市1139亿美元，是2025年同期的5倍左右。
A股体验不佳，公募也不好做。据彭博消息，截至9月30日，年内已有256只公募基金清盘，清盘速度为八年来最快。
让投资者头皮发麻的是，清盘速度创下新高，但推新的速度更快。
据新华社等媒体报道，截至2026年8月底，公募基金产品数已达14585只，同比增长10%，和2020年比接近翻倍。1.4万支产品，选择难度极高，让人眼冒金星。
当金融业和制造业一样，靠量大管饱的方式增值，真的有价值吗？
黄金虽有回撤，但大国坚定看好，美国也有异动
说完国内市场，回头看看黄金和石油。作为美联储加息最利空的品种之一，黄金走势和A股有的一拼。
8月底至今，回撤了10%左右。
金价虽有回撤，但看好黄金的资金不少。
据世界黄金协会10月7日报告，9月全球黄金ETF吸引了100亿美元的资金流入，三季度资金流入达到创纪录的310亿美元，其中以欧洲和北美上市的基金为主。截至10月份，全球黄金ETF持仓量再度接近历史新高。
10月8日，据央行公布的数据，9月份，我国央行再度增持黄金，单月增持规模达到74万盎司（约23.02吨），创23个月以来新高。
尽管央行已经连续23个月增持，但相比于其他国家，黄金在储备资产中的占比仍然比较低。截至2026年9月底，我国黄金储备占比约为8.5%，远低于各国央行27%的平均水平。
除了中国，俄罗斯也在加码增持黄金。
10月5日，俄罗斯财政部公告，将于10月7日至11月6日拨款2794.2亿卢布增持黄金，增幅约为9月份的5倍。据悉，本次购入的黄金旨在将额外油气收入纳入俄罗斯国家福利基金。
金价跌而持有升，看来，黄金的地缘对冲作用，远远高于市场因素。中国成为全球黄金的重大支撑力量。
对于黄金来说，还有一个大好消息。10月9日的新闻报道，谢尔顿已加入美国财政部，担任贝森特的顾问。
她长期倡导货币改革、曾被特朗普提名为美联储理事的据悉，她的职责包括就货币政策提供建议以及评估中国的金融状况。
谢尔顿有个想法，将黄金重新纳入美国政府财政，把美国储备的黄金，从每盎司42.22美元的政府账簿价格，重新按照现有价格评估，就可以创造数万亿美元的新财政部融资能力，从根本上改变美元、黄金和国家债务之间的关系。
也就是说，美国不必为债务发愁了。老川很高兴。
另一个国家在坚定减少黄金进口，那就是印度。
零对冲10月10日的文章指出，印度一夜之间削减了一项重要的贵金属进口税收减免政策，该国遏制非必需黄金进口，缓解外汇储备压力，在高燃料成本和货币疲软的情况下支撑卢比。
2026年5月中旬，印度政府大幅提高黄金和白银的实际关税，从6%上调至15%（基本关税10%加上5%的农业基础设施和发展税），铂金关税也相应上调。
莫迪总理公开呼吁民众一年内避免购买黄金。因为，购买黄金将增大通胀与汇率压力。
原油方面，十一过后，全是坏消息，价格连续上涨。
10月7日，据央视新闻报道，也门冲突进一步升级，沙特加大了对胡塞武装的打击，24小时发动空袭156次。
与此同时，彭博报道称，两名美国政府官员透露，白宫正要求五角大楼制定新一轮针对伊朗的打击方案。
这一消息打破了中期选举前暂停军事对抗的市场预期。
10月9日，在白宫记者会上，老川也扭转了此前中期选举不打击伊朗的态度，表示可能会采取行动。
美国之所以打算重新打击伊朗，主要原因是谈判陷入僵局。10月8日，据央视新闻报道，美伊双方在核浓缩问题上无法达成共识，伊朗再度宣布关闭霍尔木兹海峡并封锁相关航道。
到底是真心封锁，还是和美国博弈，有待观察。
据船舶追踪机构Kpler的数据，9月，霍尔木兹海峡地区出口的原油有14天超过冲突之前的水平。截至9月30日，该地区原油出口7日移动均值为每天1830万桶。
10月9日，美国本土也传来利空。
据财联社消息，由于飓风“伊萨亚斯”将于10月9日或10日登陆，美国大型原油供应商雪佛龙和壳牌等已开始关闭部分石油生产设施。
据美国海洋矿产管理局的数据，截至10月8日中午，墨西哥湾近三分之二的石油生产和57%的天然气生产已被迫关闭。
考虑到原油市场近期起伏极大，任何变量都可能让油市发生戏剧性变化，所以试图以预测原油作为投资准绳，是高度不靠谱的。
制造业看上去很不错，但利润薄如纸，挣钱不容易，有些产能该收手了
9月，中国制造业PMI重回扩张区间。
9月30日，国家统计局公布了最新的PMI数据，结果环比上涨0.3%，达到50.1%，时隔2个月再度站上荣枯线。
从企业维度看，中小企业为增量变化的主要力量，其中中型企业环比上涨0.3%，小型企业环比增长1%。大企业作为托底的角色，在9月份不增不减。
供需两侧均有表现。
需求侧，新订单指数为50.5%，虽然环比上月下滑了0.1%，但仍在临界点以上。
出口订单和整体订单步调一致，环比下滑0.1%，稳守在荣枯水平（50%）。值得一提的是，8、9两个月出口订单连续在50%及以上，为年内首次，说明中国出口依然强劲。
9月底，标准普尔公布的美国PMI数据也印证了这一点。8月，美国综合PMI环比大涨2.4%，增长后达到58.4%，创2021年7月以来最高水平。
另据世界贸易组织10月8日的报告，由于人工智能领域投资强劲等因素，大幅上调2026年全球货物贸易增速，从3月份的1.9%上调至3.9%。
世界贸易组织还预测，2027年，全球贸易增速更快，有望达到4.1%。
海外需求旺盛，中国出口看似无忧，实则有忧，忧在自己。
9月，中国PMI生产指数达到51.7%，环比大涨1.3%，是所有细分项里增速最快的。51.7%的水平也是年内最高值，且是在2025年高基数下取得的。
国内利润薄，产能大举进攻海外，以目前的供给剪刀差，海外的利润可能也会加速收敛。
事实上，全国规模以上工业企业利润增速已经在放缓了。
9月28日，统计局公布的数据显示，8月份，全国规模以上工业企业利润增长了15.7%，增长依旧可观，但增速创5个月来最低。
单看8月份，工业企业利润增速为4.2%，比7月份大幅放缓7个百分点。
前8个月，AI行业增长依旧很快，以电子行业为例，利润同比增长1.1倍，对全部规模以上工业企业利润增长的贡献率达62.0%。
AI仍然亮眼，但整体增速下来了，这说明非AI行业更弱了。
赚钱的行业看利润，不赚钱的行业看应收账款等财务质量指标。
据统计局数据，8月末，规模以上工业企业应收账款为29.48万亿元，同比增长9.0%，增速较上个月进一步扩大（上个月为8.5%）。
9%的应收增速大于6.6%的营收增速，说明企业在以更加宽松的信用政策来换取增长。这样的增长，潜藏着风险。
从账期来看，外资是所有企业主体中回款速度最慢的，或许是为了适应国内残酷的竞争环境，不得已而为之。
当所有企业都以更激进的方式竞争，很难想象有谁能受益。
打工人会受益吗？显然不会。
据花旗银行等机构研报，中国制造业工资在2010年之后持续放缓，目前的增速仅为1%，低于同期的服务业增速（4%），也低于欧美同行工资增速（3%—4%）。
薪酬放缓的主要原因是，中国制造业企业为争取订单而持续降价，压缩了利润空间，进而削弱了加薪能力。
制造业薪酬放缓，服务业同样不容乐观。
以餐饮行业为例，立信咨询2026年2月的报告显示，自外卖大战以来，近七成商户营业额较2024年下降，近八成商户净利润下滑，且净利润降幅超过30%的占比在35%。
据财新报道，补贴虽然让商品价格更便宜，但破坏了行业的整体生态……商家正陷入“囚徒困境”，不做外卖，会失去消费者，做外卖又会导致盈利能力下滑。
为了保住盈利水平，一名业内人士表示，商家要么偷工减料，要么缩减分量，消费者未必真正受益。
某上海连锁企业负责人表示，房东在商定房租的时候，已经把外卖辐射客流计入房租，这时候如果不做外卖，“多出来”的房租就无法覆盖。
而做了外卖，又有新问题，平台越来越要求商家分担补贴成本。这名负责人表示，补贴大战后，门店亏损数量增加，准备关停数家门店。
让人意想不到的是，极致性价比餐饮连锁的王者——萨莉亚也扛不住了。2025年，萨莉亚亚洲销售额增长了7.4%，但利润却下滑了12.8%。
由于萨莉亚亚洲的主要业务在中国，占比高达84.7%，因此利润和收入倒挂，基本就是中国区域的业务反馈。
从国庆数据看，中国人愿意出门，热爱消费，省钱是不得已
车如流水马如龙，人口流动量越大，市况越繁荣，消费越旺盛。
作为消费走势的先决指标，今年的人口流量数据表现一般。
10月8日，交通运输部公布了假日7天的人员流量数据。结果显示，10月1日至7日，累计全社会跨区域人员流动量预计21.44亿人次，日均3.06亿人次，同比增长0.7%。
0.7%的增速，为近4年来最低水平。
各种交通工具中，增幅最大的是铁路，预计运量15236万人次，日均2177万人次，同比增长13.1%。
占比最高的为公路（自驾游），交通运输部预计占出行方式的九成以上。
10月9日，据央视财经，文化和旅游部数据中心测算，国庆节假期7天，全国国内出游8.26亿人次，国内出游总花费7383.75亿元，按可比口径（日均）同比2025年分别增长6.3%、4.3%。
文化和旅游部比较的是2025年，但其实2024年可比性可能更强一点，因为都是7天假期。
2024年，国庆期间全国出游人次为7.65亿，出游总花费为7008.17亿，每人次花费916元。2026年出行每人次的花费是893元，有所回落。
10月8日，商务部公布了重点监测的步行街、商圈客流量和营业额增速，同比分别增长2.5%和4.7%。营业额增速高于客流增速，意味着到步行街或商圈消费的人，更愿意花钱了，这在过去是不多见的。
不过整体商圈客流增速是近几年比较低的。据商务部数据，2024年，重点监测的步行街和商圈客流量同比增长12.5%。当年没有公布营业额数据。
2025年，重点监测的步行街和商圈客流量同比增长8.8%，营业额增长6%。
各地商圈中，上海、广州、深圳表现比较亮眼。
上海官方公布的数据显示，全市线上线下消费金额762.4亿元，同比增长9.9%。其中，监测市级商圈消费金额56.2亿元，同比增长14.5%。
线下14.5%的消费增速是很难得的，尤其日均客流只增长了1.9%。
客流增速和消费额增速差距这么大，进一步说明有钱有意愿的消费人群购买力很旺盛。
在广州，全市重点监测零售企业零售额同比增长10.1%，在深圳，24个重点商圈累计客流量同比增长16.78%。
10月8日，国家税务总局利用增值税发票数据，展示了另一种消费面貌。
国家税务总局数据显示，国庆假期，全国服务消费业旺盛，相关行业日均销售收入同比增长19.5%。其中，旅游游览和娱乐服务销售收入同比增长23.6%，餐饮服务销售收入同比增长9%。
19.5%的增速，可能和大家的体感多少有些出入。
但实际上，从2023年开始，税务总局通过增值税展现的消费形势就一直比较景气，说明有些人还是消费的。
2023年，同一口径下，消费行业增速为21.3%，2024年为25.1%，2025年弱一些为4.5%。
平台数据方面，结构性亮点也不少。
携程数据显示，由于假期可以拼凑，2026年，国庆期间8天及以上行程占比由2024年的不足6%升至超过10%。国内游平均单程里程增至560公里，西藏、青海、贵州等长程游增速最快。
假期长了，人民币汇率强势，有闲有钱的人更愿意出境游。
去哪儿、途牛的数据显示，双节期间热门国家酒店预订量同比增长30%，50岁及以上年长者在出境长线游用户中占比接近40%。
由于欧元贬值，选择出境欧洲人的也变多了。
据《2026中秋国庆微信数据报告》，9月25日至10月5日期间，境外微信支付增速最快的20国里，有12个来自欧洲。荷兰、德国、意大利出境访问小程序的用户数分别大涨1倍、40%、40%。
楼市方面，贴息等政策落地的效果开始显现。
据中指研究院10月8日的数据，10月1日至7日，重点25城新建住宅成交55.1万平方米，较去年国庆假期日均增长33.8%，与2024年924刺激之后的销量基本持平。
二手房方面，重点11城日均成交套数同比增长42.8%，同样亮眼。
原以为贴息更刺激非一线城市，但现实中，一线城市走势很强。
上海链家的数据显示，十一假期，上海链家二手房成交量同比增长44%，新房成交量增长64%。
上海中原地产则统计道，国庆期间，上海新房成交面积达到3.46万平方米，较2025年同期翻倍。
新房成交面积远大于成交量，说明低价房是交易重心。
深圳方面，贝壳的数据显示，二手房实时签约量同比增长63%。
不过，本轮政策刺激能持续多久有待观察，毕竟下行这么多年，反弹需要时间。近期花旗就表示，2027年，中国房地产仍然会成为经济的拖累项。现房制度虽然有利于头部城市修复房价，但去化周期再拉长，投资增速会继续放缓。
花旗预计，2026年地产投资增速会下降20%，2027年下降30%。
最后关注“欧盟中国行”。
目前，整个欧洲都在关注欧盟委员会贸易和经济安全委员谢夫乔维奇的中国之旅，他们希望能够取得对欧洲有利的成果。
不过中方的态度也很明确，一些过分的要求是不会答应的。
比如，英国《金融时报》7日报道称，中方拒绝了混合动力汽车出口限额的自限性政策。
10月8日，针对欧盟关注的汇率问题，央行也特别发表声明表示，中国没有必要，也无意通过汇率贬值获取贸易竞争优势，从不搞竞争性货币贬值。汇率与经常账户不存在简单线性关系。
10月9日，中欧发布贸易投资磋商联合声明，声明中提到：
双方会以符合WTO的方式，达成混动汽车贸易谅解，将继续电动汽车反补贴案企业价格承诺和复审；欧方欢迎中方扩大欧盟医疗器械等内容。
就目前国内公布的情况来看，比之前的市场预期，要好一点，火药味没那么浓。
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作者：叶檀财经团队编辑：Dean
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